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                          史上最嚴資管新政來襲 VC/PE受直接沖擊 小機構募資何去何從?
                          史上最嚴資管新政來襲 VC/PE受直接沖擊 小機構募資何去何從?
                          發表日期:2018/4/2 10:06:28 閱讀數:898 

                          推動資管產品向凈值管理轉型、打破剛兌的重大監管改革即將落地。

                          據新聞聯播報道,中央全面深化改革委員會第一次會議于328日下午成功召開,會議通過《關于規范金融機構資產管理業務的指導意見》,意味著這一要推動資管產品向凈值管理轉型、打破剛兌的重大監管改革即將落地。

                          會議指出,規范金融機構資產管理業務要立足整個資產管理行業,按照資產管理產品的類型統一監管標準,實行公平的市場準入和監管,最大程度消除監管套利空間,促進資產管理業務規范發展。

                          20171117日,一行三會、外匯局聯合出臺了《關于規范金融機構資產管理業務的指導意見(征求意見稿)》。這一文件被俗稱為“資管新規”,下文簡稱《新規》。

                          《新規》是首個橫跨各類機構的綱領性文件,涵蓋了資管業務的方方面面,包括VC/PE基金。并且,由于私募基金在募資端與各類資管產品均有千絲萬縷的聯系,受《新規》的影響將會非常之大。其中較為直接的影響有:

                          大幅提升合格投資者門檻;

                          通道模式募資遇阻,私募FOF受限;

                          結構化基金被嚴控;

                          退出日不得晚于基金到期日。

                          目前《新規》的最終通過版尚未公布,對征求意見稿做了哪些改動尚不得而知,以下分析僅針對征求意見稿。

                           

                          個人LP門檻大幅提升 一般中產告別股權投資

                          《新規》提升了合格投資者的認定標準,勢必對私募基金,尤其是品牌影響力不強的私募基金募資造成沖擊。

                          按規定,私募基金的LP必須是合格投資者,包括自然人和法人兩類。法人方面,《新規》仍維持“凈資產不低于1000萬元”的要求不變,有變動的是自然人方面。

                          原標準對自然人合格投資者的規定為:

                          金融資產不低于300萬元或者最近三年個人年均收入不低于50 萬元的個人。

                          《新規》確定的標準為:

                          家庭金融資產不低于500萬元,或者近3年本人年均收入不低于40萬元;

                          具有2年以上投資經歷。

                          《新規》雖然調低了對個人收入的要求,但大幅提高了對金融資產規模的要求,實質抬高了合格投資者的門檻。并且,《新規》還增加了對投資經驗的要求。

                          關于中國家庭金融資產的統計較小,且各類報告口徑不一。但500萬元金融資產的規定肯定將把大多數城市中產階級排除在私募基金產品之外。興業銀行和波士頓咨詢公司(BCG)發布的《中國私人銀行2017》報告顯示,中國高凈值家庭(家庭可投資金融資產超過約600萬元人民幣)數量在2016年僅為210萬。

                           

                          消除多層嵌套和通道銀行募資遇阻 私募FOF受限

                          《新規》第二十一條規定“消除多層嵌套和通道”,將極大地限制私募FOF的投資運作,對依賴通道模式募資的私募機構也將造成沖擊。

                          針對市場上流行的多層嵌套和通道模式,《新規》做了如下規定:

                          金融機構不得為其他金融機構的資產管理產品提供規避投資范圍、杠桿約束等監管要求的通道服務。

                          資產管理產品可以投資一層資產管理產品,但所投資的資產管理產品不得再投資其他資產管理產品(公募證券投資基金除外)。

                          這意味著過去的行之有效“銀行+資管計劃+產業基金”、“銀行理財+FOF+私募基金”或“保險資管+FOF+私募基金”的模式將不再可行。目前理財資金以私募基金、信托等方式投向權益類資產(包括股票、未上市股權)的規模以數萬億元計,《新規》的影響會非常大。

                           

                          私募基金去杠桿結構化基金被嚴控

                          私募基金中過去結構化設計較為普遍,尤其是引入了理財資金的產業基金中,分級幾乎必不可少。但《新規》對分級產品設計做了嚴格規定,不僅一刀切地規定公募產品不得分級,對私募產品也做了諸多限制:

                          投資于單一投資標的私募產品不得進行份額分級,投資比例超過50%即視為單一。

                          分級私募產品的總資產不得超過該產品凈資產的140%。

                          分級私募產品應當根據所投資資產的風險程度設定分級比例(優先級份額/劣后級份額,中間級份額計入優先級份額)。權益類產品的分級比例不得超過11。

                          發行分級資產管理產品的金融機構應當對該資產管理產品進行自主管理,不得轉委托給劣后級投資者。

                          不得直接或者間接對優先級份額認購者提供保本保收益安排。

                          按《新規》,為收購某一標的而設的“上市公司+PE”模式的并購基金,將不能設置優先級和劣后級,至于遠期回購等保護優先級投資者的條款更是直接與《新規》相悖。

                          規范期限錯配 VC/PE基金中

                          《新規》指出要嚴禁非標資產資金池,因此

                          期限錯配是一個需要重點規范的問題。而對于VC/PE基金來說,期限問題可能會變得非常棘手。

                          《新規》規定:

                          資產管理產品直接或者間接投資于未上市企業股權及其受(收)益權的,應當為封閉式資產管理產品,并明確股權及其受(收)益權的退出安排。

                          未上市企業股權及其受(收)益權的退出日不得晚于封閉式資產管理產品的到期日。

                          這一規定意味著,過去理財資金以滾動發行或開放式資金池的方式,匹配股權投資的操作空間被完全封殺。

                          另外,VC/PE基金的運作特點決定了,要明確退出安排是一件非常困難的事情,對VC基金來說尤其如此,F實中VC/PE基金的存續期限遠遠超出原定到期日也是常有的事。因此對VC/PE基金來說,要如何確定產品期限有待監管層進一步明確。

                           

                          《新規》落地或有大幅修改

                          《新規》將按照“新老劃斷”的原則設置過渡期,金融機構已經發行的資產管理產品自然存續至所投資資產到期。過渡期內,金融機構不得新增不符合本意見規定的資產管理產品的凈認購規模。過渡期至2019630日。

                          據《財新》報道,《新規》征求意見稿發布后征集了近2000條意見,內容或有大幅修改,修改之處包括將過渡期再延長半年、放寬對私募產品的分級限制、凈值化轉型不會“一刀切”采用市價法等。

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